Hoạt động M&A: Cá lớn dìu cá bé

(DĐDN) - Hoạt động M&A ở Việt Nam vẫn bị gán cho hình ảnh thiếu thân thiện: Cá lớn nuốt cá bé. Thế nhưng trong đại dương mênh mông, nhiều "cá lớn" đang giúp "cá bé" kiếm mồi nhiều hơn và vượt qua sóng lớn.

Hoạt động mua bán và sáp nhập doanh nghiệp (M&A) tại Việt Nam từ trước tới nay, trong con mắt của nhiều người, vẫn thường được coi là sự thâu tóm thù địch, cá lớn nuốt cá bé, một cuộc chơi chỉ dành riêng cho những đại gia quyền lực và hầu như không mang lại lợi ích cho xã hội. Tuy nhiên, nếu lật ngược vấn đề sẽ thấy rất nhiều doanh nghiệp nhỏ sau khi được doanh nghiệp lớn mua lại đã gia tăng đáng kể hiệu quả kinh doanh cũng như quy mô. Không phải vô cớ, nhiều doanh nghiệp lớn lại chọn M&A làm bàn đạp để vươn tới những tầm cao mới tại Việt Nam và cả khu vực. Nhìn tổng thể, có 3 lý do cơ bản để chọn M&A là một giải pháp tối ưu nhằm gia tăng nhanh chóng quy mô của một công ty. Thứ nhất, lợi thế kinh tế nhờ quy mô (economy of scale). Thứ hai, gia tăng sức mạnh thị trường. Thứ ba, đầu tư tài chính.

Lợi thế kinh tế nhờ quy mô

Với lý do thứ hai - gia tăng sức mạnh thị trường - thì mục đích chính của doanh nghiệp đi mua là tăng thị phần thông qua sáp nhập đối thủ cạnh tranh. Ai cũng hiểu khi thị phần của một doanh nghiệp lớn hơn sẽ dẫn tới sự gia tăng sức mạnh thị trường và khả năng tác động đến giá cả trên thị trường của doanh nghiệp. Do vậy, dạng hoạt động này của doanh nghiệp thường được giám sát chặt chẽ bởi chính quyền ở các nước phát triển, bởi nếu một thương vụ M&A dẫn tới việc một doanh nghiệp có được quá nhiều sức mạnh thị trường, giá cả sản phẩm sẽ đắt đỏ hơn cho người tiêu dùng và chính quyền phải luôn nhân danh lợi ích của người tiêu dùng để kiểm soát việc này. Ở Việt Nam ta có thể thấy một ví dụ khá điển hình theo kịch bản này. Đó là thương vụ sáp nhập tiềm năng giữa MobiFone và Vinaphone đã bị nhiều ý kiến lo ngại rằng dễ dẫn đến việc công ty sau sáp nhập có thị phần quá lớn. Hệ quả là nó giống như một dạng tái hình thành sự độc quyền thị trường viễn thông trong nước trong bối cảnh các công ty bé hơn rất nhiều ngày càng yếu đi. Sự rút lui của Beeline là một dẫn chứng. Với lý do thứ ba - đầu tư tài chính - mục đích chính của doanh nghiệp đi mua là cấu trúc lại công ty mục tiêu (công ty được mua) rồi bán lại để nhanh chóng thu về lợi nhuận. Có thể kể đến một số thương vụ theo kịch bản này đã diễn ra trên thị trường, như Công ty Quản lý Quỹ Prudential Việt Nam (đã đổi tên thành Công ty Quản lý Quỹ Eastspring Investments) mua và sau đó bán lại cổ phần của Công ty cổ phần Việt Pháp sản xuất thức ăn gia súc Proconco cho Tập đoàn Masan (Masan Group).

Với yếu tố thứ nhất, "economy of scale", thường được dịch ra tiếng Việt là lợi thế kinh tế nhờ quy mô. Vì chữ "economy" trong tiếng Anh còn có nghĩa là tiết kiệm, cho nên cũng có thể hiểu một cách hết sức đơn giản là tiết kiệm được nhờ quy mô (sản xuất hoặc kinh doanh). Đây là một khái niệm rất cơ bản trong kinh tế học vi mô. Thực chất, đó là lợi ích từ việc tiết giảm được chi phí hoặc lợi thế về chi phí mà một doanh nghiệp có được nhờ tăng quy mô sản xuất đến một điểm tối ưu. Trong sản xuất kinh doanh, doanh nghiệp luôn phải có hai loại chi phí: cố định và biến đổi. Chi phí cố định là loại chi phí doanh nghiệp phải chi trong một thời gian nhất định, bất kể sản lượng trong kỳ của mình ra sao (thuê đất đai, bộ máy quản lý, đầu tư nhà xưởng máy móc). Chẳng hạn, với một công ty lớn như Vinamilk thì đây là các loại chi phí họ buộc phải chi trả hàng tháng, bất kể sản lượng tăng hay giảm. Chi phí biến đổi là loại chi phí thay đổi theo sản lượng của doanh nghiệp, ví dụ ở Vinamilk là chi phí nguyên liệu sữa đầu vào, đóng gói bao bì… Như vậy, nếu sản lượng (quy mô) sản xuất của doanh nghiệp càng lớn thì các chi phí cố định sẽ được chia đều cho một số lượng lớn hơn các sản phẩm. Nhờ đó, chi phí trên mỗi đơn vị sản phẩm sẽ giảm xuống. Đây là yếu tố quyết định để đạt được lợi thế kinh tế nhờ quy mô (tiết giảm chi phí được nhờ tăng quy mô sản xuất).

Theo Tiến sĩ Nguyễn Tú Anh, Viện Nghiên cứu Quản lý Kinh tế Trung ương: "Bản chất kinh tế của hiện tượng "Lợi thế kinh tế nhờ quy mô" khá đơn giản và rõ ràng: trong tất cả các ngành, bắt đầu từ quy mô bằng không, khi quy mô tăng lên thì hiệu quả kinh doanh sẽ tăng lên. Cho tới một mức độ nào đó thì tính hiệu quả sẽ đạt mức tối ưu, sau đó tăng lên nữa thì có thể không có lợi. Các yếu tố tạo ra cái gọi là quy mô tối ưu có nhiều, ví dụ quy mô của thị trường mà doanh nghiệp này hoạt động, trình độ công nghệ của thời đại".

Con đường tất yếu

Như đã đề cập trong đầu bài, bản chất của các thương vụ M&A không phải lúc nào cũng là cá lớn nuốt cá bé. Bản thân các bên tham gia một thương vụ M&A sẽ phải cân nhắc lợi ích về hiệu quả hoạt động khi hai doanh nghiệp được sáp nhập. Tiến sĩ Nguyễn Tú Anh cho rằng, lợi ích này xuất phát từ một thực tiễn là mỗi ngành nghề đều có quy mô tối ưu. Nếu công ty hoạt động với quy mô thấp hơn quy mô tối ưu sẽ làm tăng chi phí và giảm hiệu suất. Vì vậy, trong một giao dịch M&A giữa hai doanh nghiệp có quy mô thấp hơn quy mô tối ưu của các công ty này, có khả năng tạo ra một chủ thể mới với quy mô và hiệu suất tốt hơn rất nhiều. Giả định kịch bản này xảy ra, nền kinh tế sẽ được hưởng lợi và một phần của lợi ích đó được dành cho người tiêu dùng, thể hiện ở việc mức giá bán sản phẩm hàng hóa sẽ thấp hơn. Chẳng hạn, thời gian gần đây nhiều ngân hàng thương mại cổ phần nhỏ ở Việt Nam được Ngân hàng Nhà nước yêu cầu sáp nhập với nhau trong đề án tái cơ cấu ngành ngân hàng. "Dường như lý do mà Ngân hàng Nhà nước dựa vào cũng là xuất phát từ sự tin tưởng rằng, khi hợp nhất các ngân hàng nhỏ này sẽ có quy mô lớn hơn và vì vậy hiệu quả hơn", ông Tú Anh nói.

Masan Consumer định giá Proconco rất cao, 240 triệu USD (96 triệu USD cho 40% cổ phần)

Đối với một thị trường đang phát triển như Việt Nam, rõ ràng việc đạt được hiệu quả quy mô là yếu tố thiết yếu để các công ty có thể cạnh tranh được với các đối thủ lớn từ nước ngoài ngay trên sân nhà. Cuộc chơi khốc liệt trong ngành viễn thông có thể sẽ khác đi rất nhiều nếu giả dụ Viettel chỉ có quy mô nhỏ và hoạt động không hiệu quả. Nhưng thực tế hoàn toàn khác. Viettel đã rất nhanh chóng đạt được hiệu quả nhờ quy mô và vươn lên trở thành một đối thủ cạnh tranh đáng nể không chỉ ở Việt Nam mà còn trong khu vực Đông Nam Á và đang vươn ra cả châu Phi. Theo phân tích từ nhóm chuyên gia Công ty TNK Capital, Vinamilk là một ví dụ thú vị khác trong ngành thực phẩm sữa, khi hiện tại dường như chưa có công ty sản xuất sữa nào ở Việt Nam có thể đạt được tỷ lệ biên lợi nhuận ấn tượng như vậy. Tiếp tục điểm mặt có thể kể đến Tân Hiệp Phát, Masan, Kinh Đô, Thủy sản Hùng Vương… Họ đều đang được hưởng rất nhiều lợi thế cạnh tranh đáng kể so với các đối thủ bé hơn trên thị trường Việt Nam nhờ cả một quá trình chuẩn bị bài bản nhằm đạt được hiệu quả quy mô tốt hơn. Dường như việc giành được tính kinh tế nhờ quy mô, dù theo các con đường M&A (các trường hợp Masan, Doji) hay mở rộng ngành nghề cốt lõi (Vinamilk, Tân Hiệp Phát) là ưu tiên số 1 của ngày càng nhiều doanh nghiệp Việt.

Cá lớn dìu cá bé

Tiến sĩ Trần Vinh Dự, Tổng Giám đốc TNK Capital, cho biết lợi thế kinh tế nhờ quy mô có thể xuất hiện trong các thương vụ M&A giữa các đối thủ cạnh tranh trực tiếp, hoặc giữa các công ty không cạnh tranh với nhau nhưng sở hữu một số giá trị cộng hưởng. Việc sáp nhập hai công ty là đối thủ cạnh tranh trực tiếp có thể cho lợi thế kinh tế nhờ quy mô, song rất khó để phân tích xem một vụ M&A như vậy về tổng thể là tốt hay xấu. Lý do là do sự đan xen giữa lợi thế kinh tế nhờ quy mô (lợi ích) và độc quyền sức mạnh thị trường (tác hại).

Ông Dự nói: "Sáp nhập giữa hai công ty không cạnh tranh với nhau thì đơn giản hơn nhiều vì thường một thương vụ như vậy chỉ có tác động tích cực tới nền kinh tế thông qua lợi thế nhờ quy mô mà thôi".

Tại nước ta, hầu hết các ngành nghề đều đang ở dạng bị phân tán mạnh, nghĩa là có rất nhiều doanh nghiệp nhỏ, chưa xuất hiện nhiều doanh nghiệp có quy mô lớn và cực lớn mà ta tạm gọi là "Câu lạc bộ 1 tỷ USD". Nhóm này chỉ đếm được trên đầu ngón tay như Vinamilk, Doji… Hơn nữa, quá trình cạnh tranh dần dần sẽ thúc đẩy để hình thành các doanh nghiệp lớn (những người giỏi hơn và may mắn hơn). Nên xem đây là một quá trình tự nhiên và có lợi cho người tiêu dùng và nhà đầu tư (với điều kiện hiệu quả tăng thêm này được chia sẻ cho cả công ty và người tiêu dùng). Vì lẽ đó, Tiến sĩ Trần Vinh Dự - người tham gia tư vấn chiến lược và M&A cho nhiều công ty ở Việt Nam - cho rằng, không nên nhìn nhận các doanh nghiệp lớn như là những "đồ tể" vác đao đi "hành hình" các doanh nghiệp nhỏ. Bởi theo ông, nếu tìm cách hạn chế các doanh nghiệp lớn, thì sẽ làm giảm đi hiệu quả của toàn thị trường và tiếp theo là triệt tiêu động lực làm giàu của giới kinh doanh.

Chủ đề doanh nghiệp lớn đi mua lại doanh nghiệp nhỏ cũng có thể được nhìn ở một góc độ như vậy. Doanh nghiệp lớn khi mua lại doanh nghiệp nhỏ, theo ông Dự, có thể giúp doanh nghiệp nhỏ tăng hiệu quả kinh doanh lên rất nhiều. Tất nhiên việc này phải đi đôi với chuyện đảm bảo tính cạnh tranh của thị trường. Có nghĩa là các doanh nghiệp cùng một ngành mà sáp nhập với nhau để có thị phần quá lớn đến mức thống lĩnh hoặc độc quyền thị trường thì không nên. Tuy vậy, việc sáp nhập khác ngành thì hoàn toàn không có vấn đề gì. Chiến lược M&A của Masan Group và công ty con của nó là Masan Consumer là một câu chuyện rất thú vị, bởi doanh nghiệp này không thôn tính đối thủ cạnh tranh trong cùng ngành. Ngược lại, Masan Group đi mua và tạo giá trị ở các thị trường khác, mặc dù cùng nhóm ngành hàng tiêu dùng.

Trong thực tế, theo các chuyên gia kinh tế, rất khó để có thể chứng minh được bằng số liệu việc đạt được hiệu quả nhờ quy mô đối với các doanh nghiệp Việt Nam. Lý do là khó có thể đưa ra những dữ liệu chính xác về chi phí, mức giảm giá cả, vì lạm phát ở Việt Nam rất cao. Trong khi đó, nhiều thương vụ M&A đình đám mới chỉ diễn ra trong một thời gian tương đối ngắn, nên khó tính toán cụ thể.

Tuy nhiên, câu chuyện lợi thế kinh tế nhờ quy mô có vẻ được diễn giải cụ thể hơn qua các điển cứu (case studies) của Masan Group. Ba thương vụ M&A gần đây của công ty này (Vinacafé Biên Hòa, Proconco, Nước khoáng Vĩnh Hảo) đã chứng minh các thương vụ M&A đã có tác động tích cực tới nền kinh tế như thế nào: (1) cổ đông bán trong các công ty mục tiêu nhận được định giá cao và lợi nhuận hấp dẫn; (2) hoạt động của công ty mục tiêu sau sáp nhập tốt hơn rất nhiều so với trước sáp nhập, do Masan thực hiện tốt việc quản trị doanh nghiệp, chiến lược kinh doanh và các cải tiến năng suất; (3) không có doanh nghiệp nào Masan mua là đối thủ cạnh tranh trực tiếp, do vậy không có hiệu ứng cạnh tranh tiêu cực. Một ví dụ hữu hình nhất - thương vụ M&A đối với Vinacafé Biên Hòa (xem thêm bài trang 38) đã mang lại những kết quả kinh doanh tích cực cho công ty này theo báo cáo tài chính sau sáp nhập. Vinacafé đã đạt hiệu quả hoạt động rất cao, thể hiện qua (1) các chỉ tiêu về doanh thu, lợi nhuận gộp, lợi nhuận sau thuế, lợi nhuận biên (xem biểu đồ); (ii) giá cổ phiếu Vinacafé từ mức dao động quanh 95.000 đồng/cố phiếu khi Masan Consumer chào mua (tháng 10/2011), đã tăng lên đến 219.000 đồng/cổ phiếu vào ngày 27/2/2013 (Nguồn: Báo cáo tài chính Vinacafé Biên Hòa).

Ngay sau khi trở thành công ty thành viên của Masan Group, Vinacafé Biên Hòa đã được hưởng lợi nhờ được sử dụng chung hệ thống phân phối trải rộng cả nước của Masan. Đây là lợi thế lớn đối với công ty sản xuất cà phê hòa tan có thị phần lớn nhất nước này. Với hệ thống phân phối bao gồm hơn 160.000 điểm bán hàng, trên 1.600 nhân viên bán hàng và 162 nhà phân phối của Masan Consumer, sản phẩm của Vinacafé Biên Hòa có "độ phủ sóng" trên toàn quốc tốt hơn rất nhiều so với trước khi sáp nhập. Nhờ đó, doanh thu của "cá bé" Vinacafé Biên Hòa năm 2012 đã tăng mạnh thêm 528 tỷ đồng so với 285 tỷ năm 2011 nhờ "cá lớn" Masan. Bên cạnh đó, hiệu quả hoạt động của công ty cũng tăng cao, thể hiện ở việc dù quy mô doanh thu cao nhưng tỷ suất lợi nhuận gộp trên doanh thu vẫn tăng từ 24,7% năm 2011 lên 27,6% năm 2012. Năm 2012, Vinacafé Biên Hòa lãi 304 tỷ đồng, tăng 44% so với năm trước đó và EPS đạt 11.431. Tỷ lệ lợi nhuận gộp và lợi nhuận sau thuế trên doanh thu tiếp tục tăng trong năm 2012, chứng tỏ hiệu quả hoạt động của công ty này vẫn đang trên đà tăng.

"Tính đến tháng 3/2012, toàn bộ sản phẩm của Vinacafé Biên Hòa đã được phân phối 100% qua cùng hệ thống phân phối của Công ty Masan Consumer. Các chương trình nâng cao năng lực cạnh tranh nhãn hiệu, phát triển sản phẩm mới và tăng cường hiệu quả đầu tư, lợi nhuận bán hàng cũng diễn ra theo đúng kế hoạch". (Nguồn: Báo cáo thường niên 2011 của Masan Consumer).

Vinamilk cũng đạt được lợi thế kinh tế rất lớn nhờ mở rộng quy mô. Thành lập năm 1976 trên cơ sở tiếp quản quyền quản lý ba nhà máy sữa từ chế độ cũ, cho đến nay Vinamilk đã trở thành công ty sản xuất sữa lớn nhất nước. Chỉ tính riêng từ cột mốc 2006 - năm cổ phiếu của Vinamilk lên sàn giao dịch chứng khoán, đến hết năm 2012 giá cổ phiếu công ty này đã tăng 10 lần. Theo kết quả kinh doanh hợp nhất năm 2012, doanh thu thuần năm 2012 đạt 26,5 nghìn tỷ đồng và lợi nhuận sau thuế đạt 5,8 nghìn tỷ. So với năm 2006, đến hết năm 2012 doanh thu của Vinamilk đã tăng gấp 4 lần, mức tăng trưởng trung bình đạt 26,5%/năm. Lợi nhuận sau 6 năm tăng 8,8 lần với tốc độ tăng trung bình 43,7%/năm.

Một "cá bé" khác được hưởng lợi từ sự hỗ trợ lớn của "cá lớn" qua M&A là thương vụ Coteccons - Kusto mà Doanh Nhân đã có bài viết chuyên sâu (số 102, ra ngày 3/4/2012). Trong thương vụ trị giá 25 triệu USD này (500 tỷ đồng), Kusto với tư cách là một nhà đầu tư có tầm vóc và nhiều hợp đồng xây dựng lớn trong khu vực châu Á, đã giúp Coteccons đảm bảo được các hợp đồng thi công và công nghệ, máy móc mới để tham gia vào các lĩnh vực mới, như xây dựng cơ sở hạ tầng. Khoản đầu tư trị giá 500 tỷ đồng giúp Coteccons mua sắm thiết bị, đầu tư nghiên cứu và chuẩn bị vốn đối ứng cho các dự án mới, cũng như thực hiện những giao dịch M&A với các công ty xây dựng nhỏ hơn để hoàn tất chiến lược hợp nhất thị trường. Nhờ vậy, lợi nhuận năm 2012 của Coteccons vẫn được duy trì ở mức trên 200 tỷ đồng như năm 2011, dù hầu hết công ty xây dựng bị lỗ năm qua. Giá trị cộng hưởng dành cho cả hai bên qua thương vụ này sẽ mang lại rất nhiều lợi ích cho Coteccons trên con đường chinh phục mục tiêu doanh thu 1 tỷ USD trong 7 năm tới.

(Nguồn: www.dddn.com.vn)